理文涨价，包装企业要有割肉的心理准备

根据理文造纸公布，2015年3月31日理文在香港交易所回购499.6万股，耗资1887.53万港币，回购均价为3.7781港币。就在前一天，理文还回购了177.4万股，耗资663.982万港币。

　　回顾理文上市十年来回购股票的历史，2013年初曾经大规模回购股票。这一举动曾经被资本市场解读为理文看好纸业市场触底反弹，但“包装地带”微编认为回购是理文管理层发起的“维稳”行动。

　　对于理文近期的大规模回购，“包装地带”微编认为这与两年前已经不可同日而语。

　　此次大回购是基于自身负债情况良好及拥有充分的资金储备，同时公司认为行业洗牌突然加速且产业向龙头纸业集中将利好理文造纸。因此，我们更愿意相信这是一次逢低买入并静待股票上涨的投资行为。理由如下：

　　1）理文股票在高峰期曾经高达20元/股，即便是2010年6月22日，理文造纸以35.5亿港元作价售与日本制纸12%的股权时，每股作价6.5元，也比当前3.8元高出不少。当前理文股票之所以常期在低位徘徊，主要系纸业市场长期低迷和资本市场对造纸业的热情消退所致。

　　2）理文一向在污染物排放的环保处理上恪遵法令，纸厂从一开始运作就匹配先进的环保设施并严守污染物处理流程。在环保监管不严的情况下，理文此举无疑比较吃亏。但进入2015年，面对极为严重的环保问题和民间汹涌澎湃的环保运动，政府已经没有退路，不得不对环保不达标的造纸企业狠下杀手。过去两年，玖龙纸业投入12亿巨资来进行环保补课，而成千上万的中小型造纸企业将因为缺乏资金升级环保设施而被关停。如今看来，理文不仅不需要投入巨资更新环保设施，而且过去几年因为环保成本高而倒逼出来的管理优势也显露威力。

　　3）根据理文2014年财报，目前企业净负债比率降至49.7%，远低于国际上公认的70%警戒线。而且相比最大竞争对手玖龙400万吨的过剩产能，理文200万吨的过剩产能则压力不大。2015年，过剩产能有望随着大量中小造纸企业的关停而得到释放。

　　4）理文的赢利能力一向令对手敬畏。在行业景气指数极为低迷的2014年，企业仍然录得376港元的吨纸利润，而且这还是理文长期在环保成本高于同行的情况下取得的。2015年，企业有望随着负债率降低、产能释放及包装纸涨价而赢利大增。

　　5）当前，作为纸业下游客户的包装企业，过去几年因为纸业过剩纸厂相互压价而享受了超低的原纸价格红利，包装行业的利润率也远高于造纸行业。随着造纸产业向龙头企业集中，包装纸定价权有望重回龙头纸业手中，前段时间纸业集体涨价恐被坐实。而且未来不排除几家龙头纸业在短时间内形成价格联盟，在涨价议题上共同进退。如此一来，包装企业有可能面临被割肉的处境。

　　我们有理由相信，随着中小造纸企业关停加速和过剩产能的释放，理文、玖龙等龙头纸业的赢利将会大增。因此，理文近段时间的大规模回购很可能是抄底行为，而且未来一段时间理文还会有更大规模的回购行动。